豪逸新材IPO前大幅减资 是否符合创业板定位成关注焦点

以逸豪新材现有的电子电路铜箔主产品盈利模式，公司采用“铜价+加工费”定价，逸豪新材只能在买断式销售下赚取产品加工费。

电子电路产业链上游公司逸豪新材在上市前夕关键时刻，突然进行大幅减资，缩股比例超过60%。2022年2月24日，逸豪新材回复深交所创业板第三轮问询，公司是否符合创业板定位仍是公司抹不开的核心问题。

第三轮问询中，深交所继续要求逸豪新材对其申报材料所称的核心技术创新点，相较同行业竞争对手的优势以及与国际先进水平的差距等“三创四新”特征关键性问题进行进一步详细说明。

大比例减资引热议

2018年至2021年上半年报告期，逸豪新材主要从事电子电路铜箔及其下游铝基覆铜板的研发、生产及销售，其中电子电路铜箔是公司主要产品，各期营收占比均超过70%。

报告期内，逸豪新材营收分别为5.88亿元、7.56亿元、8.38亿元和6.38亿元，归母净利润分别为2289.7万元、2618.95万元、5763.95万元和9580.12万元。

逸豪新材认为，公司电子电路铜箔产品是PCB（印制电路板）生产关键材料，属于电子信息产业链上游企业业务符合国家发展战略和产业政策导向，同时公司近两年累计净利润为8012.91万元，符合创业板“最近两年净利润均为正，且累计不低于5000万元”上市标准。

在全球信息化浪潮下，电子信息产业链企业多数被资本投资者广泛看好，从业内上市公司表现来看，行业公司在上市前夕多数受到资本的追捧，吸引着机构资金、产业基金数轮投资。

逸豪新材前身成立于2003年10月，2008年开始开展电子电路铜箔业务，致力于成为电子材料领域领先企业，但是至今逸豪新材仍是典型的家族式企业。

截至招股书签署日，逸豪新材共有4名股东，分别是逸豪集团、香港逸源、张剑萌和逸源基金，持股比例分别为69.42%、14.20%、5.27%、11.11%。逸豪集团是公司控股股东，由张剑萌持100%股权。香港逸源股东为张剑萌、张信宸、LIU LEI，分别持股4%、90%、6%，其中张剑萌和张信宸为父子关系，LIU LEI为张剑萌外甥。

这意味着张剑萌家族掌握着逸豪新材89%的股权。公司唯一外部股东逸源基金则是江西赣州市控制的产业化投资基金，其入股逸豪新材实为推进上市事宜，入股逸豪新材时已与逸豪集团、香港逸源、张剑萌等股东签定上市对赌协议。

不过，逸豪新材在上市前夕不仅没有增资扩股，引入外部投资者，上市前夕公司却大比例的进行减资缩股操作。

2020年9月，逸豪新材作出决议，以公司现有总股数35875.23万股为基数，对登记在册的全体股东进行同比例减资。减资完成后，公司总股本由35875.23万元减少至12680万元，每股面值仍为1元，减少的股本（注册资本）计入公司资本公积，公司一次性减资比例高达64.66%。

逸豪新材此举连续收到监管层问询，要求公司说明上市前夕大幅减资缩股的真实原因。

深交所在第一轮问询函中对此问询，逸豪新材简单回复称“为将股本总额调整至与公司的发展阶段相适应”。第二轮问询，深交所继续追问背后原因，逸豪新材则表示，减资前公司的注册资本为3.59亿股，若按拟公开发行25%股份计算，公司上市后股份总数预计将超过4.7亿股，而公司2019年净利润仅为2618.95万元，因此，相较于公司当时发展阶段和经营规模，股本数量偏大。

换言之，不排除逸豪新材是担心公司的市盈率过高，同时对今后盈利能力担心，才进行的减资缩股。

券商市场分析人士向21世纪经济报道记者指出，按2019年财务数据和股本测算，逸豪新材上市后只要每股价格超过1元，对应的市盈率就需达18.26倍。

以此次逸豪新材拟发行不超过4226.67万股、募资7.46亿元计算，公司对应的发行价仍超过17.65元/股，预估市值将达30亿元。如果不进行减值，公司将以接近115倍的超高市盈率发行，公司面临着上市破发，甚至发行失败的风险。

国内市场是否有竞争优势

招股书中，逸豪新材表示，公司2020 年电子电路铜箔产量在全国内资控股企业中排名第六，在国内PCB用电子电路铜箔的市场占有率居于行业前列。

逸豪新材称，目前公司掌握电子电路铜箔和铝基覆铜板核心技术，将致力于成为电子材料领域领先企业，积极实施PCB产业链垂直一体化发展战略，正利用自产电子电路铜箔的优势，逐步向产业链下游延伸，并将产品拓展至铝基覆铜板。

但不同于国内行业可比公司早已布局PCB产业链，实现上游HDI板用超薄铜箔、105μm电子电路铜箔等高性能产品批量化生产，逸豪新材目前仍属于PCB产业链的上游。

电子电路铜箔是PCB（“印制电路板”）生产关键材料，PCB是电子元器件电气连接的载体。2021年上半年，逸豪新材近九成收入来源于电子电路铜箔产品。

2017年，公司布局的铝基覆铜板项目才开始投产，至今仍没有实现明显的市场突破，公司向下游布局的PCB项目一期2021年第三季度才开始试生产。

目前，国内PCB行业企业，如诺德股份、超华科技、铜冠铜箔等已实现了PCB产品向下游电子电器大厂的延伸布局，并量产了高性能的电子电路铜箔产品。

与行业内企业多以覆铜板客户为主不同，逸豪新材产品下游客户为覆铜板和PCB行业，公司客户尤其依赖PCB生产企业，并且对公司贸易商客户和生产商客户均采取买断式销售。

报告期各期，逸豪新材对生产商客户的销售收入分别为5.74亿元、7.41亿元、8.15亿元和6.14亿元，占公司主营收入的比例分别达98.22%、98.49%、97.39%和96.35%。

报告期内，逸豪新材甚至不得不向PCB竞争对手供应电子电路铜箔产品。受困于行业地位，报告期各期，逸豪新材综合毛利率分别为16.78%、15.32%、16.52%和26.11%，明显低于同行业可比公司诺德股份、超华科技等平均20%左右的铜箔类毛利率。

以逸豪新材现有的电子电路铜箔主产品盈利模式，公司采用“铜价+加工费”定价，逸豪新材只能在买断式销售下赚取产品加工费。

对此，深交所要求逸豪新材说明，相较于同行业竞争对手是否形成有利优势，与国际先进水平的具体差距，公司现有技术是否足以支撑技术创新的结论。

监管层同时表示，以目前整个行业的竞争格局，逸豪新材2020年和2021年呈现的业绩增长是否属于暂时性，业绩增长是否可持续。

技术与国外仍存明显差距

逸豪新材在报告期各期的研发投入1760.07万元、2246.33万元、2601.48万元和1735.80万元，研发投入占营收的比例分别为2.72%、3.10%、2.97%和2.99%，远低于行业平均研发投入3.5%的水平。

公司研发人员人均薪酬在报告期各期分别为8.05万元、9.94万元、9.59 万元、5.89万元，不仅低于管理人员人均薪酬，更是远低于销售人员人均薪酬，报告期公司销售人员的平均薪酬最高分别为12.88万元、14.45万元、15.59万元和8.80万元。从薪酬体系上不难看出，逸豪新材仍是销售驱动性的加工类企业，公司技术实力上与国内同行业公司存在较大差距。

不仅如此，我国铜箔行业相对国际同行起步较晚，虽然国内生产企业通过引进国外先进的生产设备以及自主研发，逐步拉近了与世界先进水平的差距，但在高频高速铜箔、9微米及以下附载体铜箔等领域，仍主要依赖进口，国内铜箔企业在上述领域与海外企业仍存在一定差距。

据21世纪经济报道记者了解，5G通信、汽车电子等领域应用的高频高速电解铜箔，海外企业产品占据着国内90%以上市场份额；半导体封装载板等需要的9微米及以下附载体铜箔，全部依赖海外企业产品。

国内大功率、大电流基板厚铜箔（70μm规格）市场，国外企业占据50%以上市场，70μm-210μm规格的厚铜箔，约80%以上国内市场是海外产品。

终端产品为手机市场的二层法挠性覆铜板用电解铜箔90%以上为海外企业产品；高工艺水平HDI多层板等高档高性能电解铜箔市场70%以上是海外企业产品。

目前，国内各类高性能电子电路铜箔的生产企业主要为海外企业，国内企业主要集中在常规电子电路铜箔领域，在各类高性能电子电路铜箔领域占比较低。

与外资企业相比，国内企业技术水平仍存在差距。虽然我国各铜箔企业经过多年探索、实践，研发能力得到显著提升，已逐步掌握了部分高性能电子电路铜箔的生产制造技术，打破了国外企业垄断高性能电子电路铜箔市场的格局，但在高性能电子电路铜箔领域，外资企业技术优势和市场占有率优势仍较为显著。

在业界看来，国内电子电路铜箔行业仍处在承接产业转移的阶段，伴随着电子信息产业链迁移，作为电子信息基础产业的PCB行业正向中国大陆、东南亚等亚洲地区集中。2000年以前，全球PCB产值 70%以上分布在美洲、欧洲及日本等地区，进入21世纪以来，PCB产业中心不断向亚洲地区转移。

汇丰前海证券预测，到2025年，我国在全球PCB市场的占有率将达到60%，内资厂商有望受益于产业向中国大陆的转移，市场份额将进一步提升。

这意味着目前逸豪新材布局的下游PCB产业链不仅在国内处于起步晚的状态，其与国际水平更是存在着较大的差距。