环球观察：环亚科技重启 IPO：追风口难掩低毛利尴尬，“轻研发重营销”可持续性堪忧

日前，据深交所消息，因广州环亚化妆品科技股份有限公司（以下简称 " 环亚科技 " 或 " 公司 "）已完成财务资料更新，恢复发行上市审核。本次 IPO 的保荐机构为中信证券股份有限公司，公司拟募资总金额约 6.07 亿元，用于品牌建设与推广项目、智能制造及信息系统升级项目、研发中心升级项目、补充营运资金。

至此，时隔 3 个月，这位征战美妆个护行业三十二年的 " 老将 "，再度携旗下法兰琳卡、美肤宝、滋源在内的 15 个品牌冲刺资本市场。

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而本次，重新归来的环亚科技，也似乎带来了一份较为不错的成绩单。结合调整前后的两版招股书资料来看，环亚科技在 2022 年成功打破了先前增收不增利的局面，将 2021 年呈双位数下滑的净利润力挽至 21.98% 的增幅。

不过，值得注意的是，在营收方面，2022 年的环亚科技连个位数的营收增幅也未保住，与此同时，依然高企的营销费用、逐年降低的毛利率、较慢的存货周转速度以及水花不大得多品牌拓展现状，仍让环亚科技的发展前景充满未知。

从经销商到品牌方，曾多次抓住风口转型

" 美妆行业经历了从 1.0 批发时期，2.0 百货、商超、CS 结合时期，到 3.0 传统电商时期，再到社交电商时期以及现在的全域营销时期。" 环亚集团总裁吴知情曾在一次采访时如是说。

而她，还有另一个身份，即环亚科技创始人之一。作为从环亚诞生以来便一直陪伴其左右的重要人物，吴知情对美妆行业变迁的了解，显然也反映出环亚发展历程中对应阶段的不同情况。

据了解，1991 年，吴知情的丈夫胡兴国早早意识到国内美妆行业的发展潜力，于是从美容教育出发，以经销商身份正式进入美妆行业。这一情况持续到 1999 年，在吴知情的回忆中，当年他们在云南昆明建立了第一个工厂，同时推出属于自己的品牌 " 美肤宝 "，完成了从经销商到品牌方的转型。

不过，好景不长。投资者网在文章中曾提及，2001 年，美肤宝推向全国市场后，经历了因厂家化工技术的不足导致的产品质量问题频发、各地代理商退货潮、员工被门店扣押等后果，胡兴国一度因此彻夜难眠。

或许这也让胡兴国意识到，自建研发中心和生产工厂的重要性。据吴知情介绍，自 2002 年推出法兰琳卡品牌后，环亚于次年将总部迁至深圳，并从 2005 年开始搭建研发中心，次年在科学城建了第二个工厂，此后又于 2010 年建设了 26000 平方米的研发中心。

随着品牌的市场扩张，为了更好地满足产能，2014 年，环亚投建了第四个工厂，建筑面积 12 万平方米，并于同年推出了以 " 无硅油头皮护理 " 为宣传概念的 " 滋源 " 品牌，而它的诞生，在业内看来，是环亚从护肤领域到洗护领域的一次成功跨越，也开启了环亚在洗护市场的布局与占领。

而尝到甜头的环亚科技，对新品牌的探索频率不断提升。自 2015 年收购澳大利亚 MOR 身体品牌至今，环亚已拥有美肤宝 MEIFUBAO、法兰琳卡 FRANIC、滋源 SEEYOUNG、肌肤未来 SKYNFUTURE 在内的 15 个品牌，矩阵丰富、产品多元化路径初显成效。

这期间，随 " 滋源 " 产品的推广而开始的日化渠道拓展，也拉开了环亚科技渠道策略的序幕。据媒体报道，为解决 " 线下门店生意难做 " 的现状，2017 年环亚对整个商业模式进行创新变革，打造了 S2B、S2C 的平台。在此基础上，招股书亦提到，为顺应业务数字化发展趋势，环亚科技于 2020 年 9 月推出一站式 B2B 数字化在线销售平台——美肤宝优选平台，终端门店可通过美肤宝优选平台直接在微信小程序上在线订购产品并下单支付，由公司总仓提供一站式商品物流配送服务。

至此，回顾环亚的发展历程，从单一 " 美肤宝 " 到多元化品牌矩阵，从美容专业线渠道延伸至日化线渠道，再到如今建立起覆盖日化专营店、商场超市、百货专柜、化妆品零售连锁店以及电子商务平台等多种渠道的营销网络，可以说，公司前期每一步都很好地踩在了时代风口上。

从研发生产到终端销售，步步 " 对 " 似又步步 " 误 "

然而，细看招股书，可以得知，环亚科技当前存在的问题也不少，其中，尤以营销费用高企为甚。

招股书显示，2019 年 -2022 年，环亚科技销售费用分别为 8.22 亿元、8.79 亿元和 10.09 亿元、9.33 亿元，整体较高，其中渠道维护费和品牌宣传费占比均超过 60%。与此同时，公司报告期各期的销售费用率也维持在 40% 以上，均高于同行业可比公司的平均数。对此，环亚科技表示，公司采用多渠道的发展战略，为推动产品的最终销售，渠道维护、市场推广活动相对较多。

不过，大手笔的营销投诉似乎未能给环亚科技带来对等的业绩回报。2019 年 -2022 年，公司营业收入分别为 19.41 亿元、19.88 亿元、21.57 亿元、20.95 亿元，营收变化幅度由此前的个位数增长变为如今的个位数减少。

同一时期，公司销售毛利率也呈现下滑趋势，分别为 64.11%、65.29%、64.84% 及 63.97%。在业内人士看来，大举营销是当下消费品牌普遍现象，但用力过度，甚至影响利润，便得不偿失。

与上述营收、毛利率数据走势不同，公司净利润水平在 2022 年有所回升。招股书显示，2019 年 -2022 年，环亚科技主营业务净利润分别为 2.04 亿元、2.41 亿元、1.87 亿元、2.28 亿元，虽未回到下滑前水平，但已是向好趋势。对于 2021 年的下滑，公司曾坦言是因销售宣传支出增加导致。

而除了 C 端销售方面的反响不佳外，在供应链端，环亚科技的把控效果似乎也不算乐观。

事实上，化妆品行业的特性要求化妆品生产企业的仓储、发货等必须及时满足终端消费的需求，因此，化妆品生产企业必须保持一定库存量的产品；同时，公司化妆品的品类及品牌较多，且需要对化妆品的有效期进行严格管理。这对公司的库存管理能力提出了较高要求。

但对于环亚科技而言，其存货规模较大且周转速度较慢等问题长期存在。数据显示，2019 年 -2022 年，公司存货账面价值分别为 2.74 亿元、3.28 亿元、3.50 亿元及 3.06 亿元，存货周转率分别为 2.61 次 / 年、2.29 次 / 年、2.24 次 / 年及 2.30 次 / 年。业内指出，若公司销售增长放缓或供应链管理不当，导致存货周转速度继续放缓甚至库存积压，将会对公司的盈利能力产生不利影响。

此外，再往上游追溯，研发生产端的环亚科技，表现又如何呢？据招股书，2019 年 -2022 年，公司研发费用分别为 5819.05 万元、5734.57 万元、6489.27 万元和 6,605.52 万元，研发费用率分别为 3.00%、2.88%、3.01% 和 3.15%，其中 2022 年略高于同行业可比公司的平均数，可见，公司正逐步加强对研发的重视。

不过，就目前情况来看，投入力度还远远不够。数据显示，国际品牌欧莱雅、雅诗兰黛、宝洁每年研发费用超 10 亿元，而本土美妆个护品牌企业研发经费在亿元以上的屈指可数。

研发水平是企业核心竞争力的重要组成部分。但近年来，本土美妆及个护企业往往将重点集中于营销的投入，轻研发重营销，研发投入不足成为国产美妆个护品牌成长壮大的短板，是导致其与国际竞争对手难以抗衡的主要制约因素。

据了解，环亚科技自 2015 年自收购 MOR 品牌以来，不仅持续增加在澳洲的生产建设投资，还陆续推出了自创品牌莫伊纳 MOINA 及澳媛 AUSPERI。由此可见，其野心在于全球市场，因此，若要在未来达到与国际品牌抗衡的状态，实现自身野心，环亚科技在研发方面的投入还需进一步加强。

与此同时，从整体环境来看，随着国内外众多品牌企业实力的日益增强，化妆品品牌、产品之间的竞争将日益激烈。若公司不能在产品研发、产品质量处于领先优势，不能在品牌建设、销售网络建设和营销策略的设计等方面适应市场竞争状况的变化，不能保持并不断提高市场占有率，公司将可能在市场竞争中无法保持自身的竞争优势，从而影响公司的财务状况和经营业绩。